af vore kreditforeningsobligationer
i stedet for den forældede udtrækningsmetode.
En Kreditforeningsreform
af S. Berthelsen
RETs småskrift Nr. 48-52
(her fra pjece udgivet 1906)

Fortale.

Efter opfordring fra mange sider, og særlig fra afdøde landinspektør Chr. Weitemeyer, udgav jeg i efteråret 1903 i pjeceform nedenstående artikel af september 1901, samt mit “forslag med motivering” af august 1902.

Når jeg nu på ny udsender disse indlæg i et vigtigt kreditforeningsanliggende (ledsaget af nogle brudstykker af en senere drøftelse af spørgsmålet i Finanstidende), sker det for atter at søge at vække kreditforeningens medlemmer til forståelse af denne vigtige sag.

Der er tilmed siden da sket dette, at den nye lov af 6. april 1906 om “Kongeriget Danmarks Hypotekbank” netop for sit eget vedkommende har indført den samme regel, som jeg har foreslået optaget i kreditforeningens statutter. I lovens § 6 hedder det nemlig om hypotekbankens kasseobligationer:

“Tilbagebetalingen foregår i halvårlige terminer på den måde, som er fastsat ved seriens udbydelse, og bør, så vidt muligt, kunne ske efter hypotekbankens valg red opkøb i det åbne marked, eller ved lodtrækning eller opsigelse …”

Det vil herefter falde vanskeligt at modsætte sig, at princippet om frit opkøb af kasseobligationer indføres i vore kreditforeninger. I hvert tilfælde tillader jeg mig at anbefale alle medlemmer af sådanne til af deres repræsentanter og direktion bestemt at kræve denne reform indført snarest muligt. Den består i virkeligheden kun deri, at vore direktioner bemyndiges til på samtlige medlemmers vegne at foretage det indkøb, som hvert enkelt medlem alt nu har ret til at foretage, når han vil indfri sit lån. Og det skulle ikke synes vanskeligt at formå de af medlemmerne valgte og lønnede direktioner til at indse, at de her har en naturlig og nærliggende opgave, når de vil varetage medlemmernes interesser.

Høng. Den 28. oktober 1906.
Berthelsen,
fung. repræsentant for Holbæk Amt
i Østifternes Kreditforening.

I.
Om afdrag til dagskurs.
(Bladartikel af september 1901.)

I Finanstidende nr. 50 er rejst spørgsmålet om kreditforeningsdebitorernes ret til at erlægge deres ordinære halvårlige afdrag i kasseobligationer frem for i kontanter, for derved at opnå fordelen ved at betale efter den lavere dagskurs frem for efter parikurs c: fulde hundreder. Dette spørgsmål har krav på almen interesse: thi der rører ved et svagt punkt i vor ellers ganske velbyggede kreditforeningsorganisation, et punkt, som det turde være på tide at man udbedrer.

Som det rigtigt er fremhævet, må skyldneren utvivlsomt ifølge sagens natur tilkendes en sådan ret til afbetaling efter dagskurs, og det allerede af den grund, at den tilkommer ham ved erlæggelse af ekstraordinære afdrag, såvel som ved restgældens indfrielse. Når det i disse tilfælde overalt anerkendes som skyldnerens selvfølgelige ret: at betale tilbage med samme mønt, som han i sin tid modtog –kasseobligationer til dagskurs – kan der ikke anføres nogen rimelig grund til at nægte skyldneren samme ret ved indbetaling af de ordinære afdrag. Dagens pris og ingen anden målestok bør gælde ved værdiansættelsen af den til markedet overgivne kasseobligation som ved al anden vareydelses erlæggelse. Det er et mærkeligt og egentlig uforståeligt brud på denne universalregel, at debitor i visse tilfælde, nemlig ved de halvårlige afbetalinger, har pligt til at respektere den vilkårlige tvangspris, som parikursen jo i virkeligheden er overfor et papir af vekslende værdi, medens han ellers er fritaget for denne tvang.

Men foreligger der et brud på et rigtigt princip, må lægdommen være den sædvanlige: at finde årsagen og fjerne den!

Og årsagen er ikke: praktiske vanskeligheder ved en mere korrekt ordning. At anføre sådant er en modsigelse. En principrigtig ordning kendes altid på sin praktiske simpelhed.

Årsagen er alene at søge i den forældede skik: gennem tvungen udtrækning at udpege bestemte kasseobligationsnumre som de eneste rette til indfrielse og udslettelse. Og hjælpemidlet mod denne skik er det simple: at afskaffe den hele udtrækningskomedie og gå over til en almindelig indfrielse ved at lade foreningens direktion underhånden foretage opkøb af det til det ordinære afdrag svarende obligationsbeløb på dagens marked!

Denne ordning frembyder sig som den naturligste og mest nærliggende frem for det fra anden side opkomne forslag: at enkelte debitor-kredse (sognevis eller amtsvis) skulle slå sig sammen om fællesindkøb af obligationer gennem valgte tillidsmænd. Hvorfor dog skabe slige nye mellemled, når vi har vore udmærkede af skyldnerne valgte direktioner, der sidder der for det samme – for at varetage medlemmernes interesser? Og hvorfor ikke tage skridtet fuldt ud, så at fordelen følgerigtig kommer hver enkelt skyldner til gode i lige forhold, enten hans afdrag er stort eller lille? Så er vi over alle praktiske vanskeligheder.

Hvorledes fordelen ved reformen bedst skal komme skyldnerne til gode, kan naturligvis drøftes, vil man bibeholde den uforandrede halvårsydelse. Kan den ved indkøbet erhvervede kursgevinst jo afskrives som ekstraordinært afdrag. Men den vil også kunne godskrives forlods til formindskelse af næste halvårs ordinære afdrag, om dette måtte foretrækkes, og flere måder kan tænkes, hovedsagen er, at foreningens direktion erholder bemyndigelse til –ved siden af ret til udtrækning, der naturligvis bør bibeholdes som nødmiddel, nemlig ved seriers ophør, til indfrielse af den allersidste rest i den pågældende (eller den følgende?) halvårstermin at indkøbe på markedet et til afdragssummen svarende antal kasseobligationer til billigst mulige pris.

Det er ingenlunde givet, at den fordel skyldnerne derved vil opnå, medfører et tilsvarende tab for obligationsejerne, endnu mindre, at dette vil få indflydelse på kursen. Thi den udtrækningsmulighed, der mistes, er ikke nogen let ansættelig værdi. Den er for det første ikke absolut; ingen obligationsejer har krav på at komme i betragtning ved udtrækning til et givet tidspunkt, eftersom skyldnerne har ubegrænset ret til når som helst ekstraordinært at indfri hele obligationsmassen til dagskurs, om det skulle være. Obligationsejernes eneste og naturlige middel herimod er en tilsvarende tilbageholdenhed i salget, der kan afbalancere den forøgede købelyst, indtil kursen stiger til det punkt, da ligevægt på ny er opnået, men den samme fordel opnår kapitalejeren jo derved, at den nye ordning tilfører markedet og derved prisen en helt ny opmuntring gennem direktionens efterspørgsel efter obligationer til udslettelse – i stedet for den nuværende svage udtrækningsmulighed. Jeg skulle tro, at derved gaves obligationsejerne endog nøjagtig den samme fordel som nu ved udtrækning – kun, at denne giver et forsvindende mindretal af obligationsejere en præmie eller lotterigevinst, medens den ny ordning ville tildele samtlige obligationsejere en tilsvarende, men jævn værdistigning i deres aktivmasse. Og for så vidt man ikke principmæssig foretrækker hasardspil for regelmæssig rentehøst (jfr. den mærkelige artikel “Forskellige spillemåder” i Finanstidende nr. 49, hvor en indsender havde foreslået at afløse renten med spille­præmier til kreditorerne), må man vistnok fra alle sider ønske vore gode kreditforeningspapirer fritaget for et spekulationselement, som egentlig er deres væsen så ganske fremmed.

Det er vel endog et spørgsmål, om afskaffelsen af udtrækningsmaskineriet ikke snarere vil føles som en behagelig rettelse for i alt fald en meget stor del af obligationsejerne. Ikke blot alle hjemlige formynderskaber af forskellig art, men også store dele af det udenlandske marked, vil sikkert gerne fritages for den halvårlige kontrol med udtrækningen, denne må vistnok også være til adskilligt besvær for kreditforeningen selv og egentlig kun til virkelig fornøjelse for udgiveren af obligationskalenderen.

Her synes da at foreligge en reform, som – idet den kun tilsigter at afskaffe et unødvendigt og besværligt mellemled mellem debitor og kreditor – må kunne påregne tilslutning fra alle sider. Især bør vel vore folkevalgte repræsentantskabers opmærksomhed henledes på snarlig gennemførelse af denne sag, thi vel er fordelen for debitorerne endnu kun ringe, især ved de nye serier, hvor de halvårlige afdrag endnu kun er små. Men efterhånden som årene går, vil fordelen for skyldnerne vokse (selvom indløsningskursen også vil stige af samme grund), og vil man tænke sig visse fremtidige kriseforhold, så kan reformen blive til ganske uberegnelig fordel for skyldnerne, som derved får en mulighed mere for delvis at kunne vælte krisens følger fra sig over på det pengemarked, som principmæssigt bør bære dem.

Thi hvoraf har vel egentlig hele denne udtrækningsindretning sin oprindelse? Sandsynligvis fra den formening, at kreditforenings­krcditorerne – således som det i gamle dage også var tanken – yder et individuelt lån, og skal have deres kapital tilbage, og at der ved kreditforeningslån normalt foreligger en virkelig hovedstol, som derfor en gang imellem bør holdes frem til beskuelse, ved at den enkelte sum efterhånden drages ud af massen til højtidelig individualisering. Men hvorfor fastholde denne indbildning længere i vore dage, da enhver ved, at hvad debitorerne ønsker ved kreditlån, kun er: at afhænde til højst mulig pris en stedsevarende ret til den del af deres ejendoms udbytte, som de ikke magter selv at beholde. Hertil svarer, at kreditorerne netop ønsker til billigste kurs at tilkøbe sig en sådan artsbestemt, bestandig grundrenteret mod samtlige faste ejendomme, samt at kapitalejerne, som helhed betragtet, aldeles ikke ønsker nogen sinde at erholde deres “kapital” (c: renterets kapitalværdi) udbetalt – al den stund denne, lagt på et bord, i sig selv ikke ejer nogen afkastningsevne, hvorfor den også meget hurtigt vil smuldre hen – hurtigere end det papir, hvorpå den er trykt – hvis den nogensinde blev hindret i at anbringes i jordejendomme – med vedhængende flittige debitorer!

Men når forholdet således må erkendes at være det simple: køb og salg af en bestandig grundskatrettighed i dansk jord af rentens størrelse, så bliver ej blot alle afdrag (bortset fra forholdet til forgængelige bygninger o. desl.), men især al udtrækning til en tvungen indfrielseskurs – et meningsløst brud på vore kreditforeningers egentlige væsen, således som dette har udviklet sig til at være: en organisation af et grundskyldlignende fælleskrav, rettet mod en voksende del af det årlige renudbytte af dansk jord, og fortrinlig sikret ved den nugældende lovgivning. Og hvad man end kan mene om det lykkelige for samfundet i dette – fortræffeligt opstillede – system, så er det i hvert fald håbløst i længden at ville påtvinge det et dets organiske væsen ganske modsat mekanisk tilhæng, som denne udtrækning normalt er. Den kan kun forklares som en ærværdig levning fra vore kreditforeningers (og derved, ak! vor pantegælds) barndom, som vi for længst er vokset fra.

Derfor synes det mig ej heller givet, at der til en ombytning af udtrækningsvæsenet med opkøbssystemet absolut behøves nogen ny series oprettelse eller større omkalfatring, således som forudsat fra anden side. Er det ikke tilstrækkeligt, at der vedtages en dertil sigtende statutforandring? Hvorfor III.  Angreb og forsvar.  I januar 1904 optoges spørgsmålet til drøftelse i Finanstidende. Særlig blev det angrebet af en indsender hr. A, hvis fleste indvendinger vil fremgå indirekte af de nedenstående svar fra S. B.:  Jeg er hr. A. særdeles taknemmelig en sådan ikke kunne vente den ministerielle stadfæstelse, der giver den lovkraft? Hvilken obligationsejers ret krænkes vel egentlig ved, at det sker, som han må finde sig i, hvis samtlige obligationsejere på en gang indfrier deres lån? Hvad han mister er alene en – aldeles ikke absolut – udtrækningsmulighed, som i hvert givet øjeblik er en økonomisk værdi af netop samme størrelse, som den, der i stedet derfor tildeles hans obligation. Om nogen forringelse af værdi kan der derfor næppe, hverken juridisk eller matematisk, tales, men kun om fjernelsen af et overflødigt og forældet apparat i alle parters interesse.

Det hele spørgsmål er for øvrigt allerede praktisk løst af den yngste af vore kreditforeninger, kommunernes. I dennes statutter § 12 hedder det nemlig ganske simpelt, at direktionen, når debitor forud anmelder det, kan tillade, at det faste halvårlige afdrag sker med foreningens kasseobligationer. Fra denne udmærkede regel og til den endnu bedre, at det er direktionen selv, som – ganske uden anmeldelse – leder opkøbet af obligationerne, er åbenbart ikke langt, og hvis vore kommuner ikke allerede har opdaget denne fortræffelige indretning ved deres forening, varer det sikkert ikke længe, inden de påskønner den ved at kræve skridtet taget fuldt ud.

I det foregående er væsentligst tænkt på vore kreditforeningslån. Men der er ingen tvivl om, at reformen: afskaffelsen af den tvungne udtrækning, har ærinde til mange andre egne af pengemarkedet, når man da går udenfor præmiesystemets område. I det nylig offentliggjorte statsregnskab for året til 31. marts 1901 ses det således, at statskassen som skyldner for lånet af 1897 har på et afdrag af 1½, mio. kr. indvundet en kursfordel af 168.000 kr. (ca. 11%) Ved at indkøbe sine egne obligationer til markedspris i stedet for at benytte udtrækning.

Og ganske det samme gælder en række andre inden- og udenlandske storlån, hvor den forældede udtrækningsmetode er afløst af den moderne form: det frie opkøb til dagens kurs. Det turde være på høje tid, at vore kreditforeninger og kreditkasser følger eksemplet og optager denne nærliggende og naturlige reform til realisation i deres statutter.

S. Berthelsen.

II
Forslag med motivering.

Hr. Landinspektør Chr. Weitemeyer,
Repræsentant for Østifternes Kreditforening, Svinninge.

I henhold til det ved repræsentantskabsmødet og generalforsamlingen i oktober 1901 passerede, tillader jeg mig nu herved at foreslå – eller måske rettere: at anmode Dem om at foreslå følgende ændring i de gældende statutter for foreningen[1]:

I statutternes § 40, 1. Stykke, tilføjes efter ordene “anvendes til indløsning af kasseobligationer” følgende:

“Direktionen kan indkøbe de dertil fornødne obligationsbeløb på det åbne marked til dagskurs. Er sådant indkøb ikke sket, bestemmes det ved lodtrækning” (osv. som i den nuværende tekst).

Som det vil ses, går forslaget ikke ud på at tildele direktionen en formelig pligt, men derimod give den en ret til, når den måtte anse det i foreningens interesse (altså når obligationskursen er under pari), at indkøbe på det åbne marked et sådant antal obligationer, som svarer til amortisationsfondens pågældende beholdning efter de nugældende regler. Kun for det tilfælde, at direktionen ikke måtte anse det fordelagtigt for foreningen at benytte denne ret, træder de hidtil gældende bestemmelser om udtrækning på ny i virksomhed.

Den fordel, som ved det foreslåede indkøb (frem for ved udtrækning og indfrielse til parikurs) vil indvindes, kan formentlig komme foreningen til gode derigennem, at et så meget større antal kasseobligationer derved annulleres (forholdsvis for hver serie, ligesom hidtil), så at den hele amortisation fremskyndes med avancens beløb til lige gavn for alle interesser.

Men for så vidt man – af hensyn til beregningen af det enkelte medlems restgæld eller af andre bogholderihensyn – måtte ønske en anden opgørelsesmande af kursgevinsten, tillader jeg mig at foreslå, at denne – altså forskellen mellem indkøbskursen og parikursen – ekstraordinært indbetales til de vedkommende seriers reserve- og administrationsfond, hvorved gevinsten vil komme samtlige medlemmer til gode i lige forhold, og eventuelt bevirke en ekstraordinær afskrivning på medlemmernes gæld, overensstemmende med de gældende regler i statutternes § 37 in fine.

For dette tilfælde skal jeg derfor tillade mig at foreslå følgende yderligere ændring i foreningens statutter:

I § 37, 1. punktum, tilføjes efter ordene “hjemfalde til foreningens kasse” følgende:

“af den ved direktionens indkøb til dagskurs af obligationer til indfrielse (jfr. § 40) indvundne kursgevinst”, hvorved den fornødne hjemmel til posteringen vil være tilvejebragt.

Da jeg anser en sådan (eller mulig noget anderledes formet) statutforandring for et meget betydende fremskridt for kreditforeningstanken, og en virkelig fordel for medlemmerne, som derved tilbagegives en dem hidtil uretfærdig nægtet ret, skal jeg tillade mig at ledsage mit forslag med en udførlig motivering, sigtende til at imødegå de fra forskellig side fremsatte indvendinger og at påvise forslagets forsvarlighed i alle enkeltheder.

Motivering:

Princippet. Kreditforeningernes opgave, at hjælpe ejendomsbesidderne til den bedst mulige prioritetsordning, fyldestgøres ikke fuldt ud ved, at foreningen tilvejebringer de gunstigst mulige vilkår for låns optagelse, men først, når også afbetaling og indfrielse af lånene er ordnet på bedste og mest rationelle måde. I så henseende har vore kreditforeninger noget at indhente. Det er i virkeligheden mere byrdefuldt for ethvert medlem at afbetale sit lån end det efter sagens natur behøver at være. Medens hvert medlem ved sin indtrædelse ikke erholder mindste garanti af foreningen for lånets effektive størrelse, idet foreningen kun overgiver til ham et nominelt lån i kasseobligationer og derefter prisgiver ham til det åbne markeds bedømmelse af disses værdi, kræver foreningen alligevel, at hvert medlem normalt skal tilbagebetale sit lån til en tvangskurs (nemlig pari) uafhængig af markedets tilstand. Derved opstår den mærkelighed, at samtlige medlemmer faktisk må tilbagebetale deres gæld med et stundom betydeligt større beløb end det, de har modtaget til låns. Men dette er øjensynligt stridende mod forholdets natur og uforeneligt med den opgave, foreningerne har sat sig. Reglen må være, at enhver debitor skal kunne fri sig for sin gæld ved at tilbagebetale den med samme mængde og art af værdier (obligationer til markedskurs), som den, hvori den er ham udbetalt – hvis der ikke i det hele gældsforhold skal indsnige sig et dulgt element af åger.

Denne fundamentale grundsætning erkendes også fuldt ud af statutterne i det unormale tilfælde, hvor en debitor ekstraordinært ønsker at indfri sin gæld, helt eller delvist, idet han da har den selvfølgelige ret at møde frem med tilsvarende kasseobligationer (privat indkøbte af ham til dagskurs), og kræve sin gæld nedskrevet med disses pålydende beløb, hvorved han indvinder forskellen mellem dagskurs og parikurs, – principmæssigt ganske svarende til det tab, han led ved kursforskel på optagelsesdagen. Men det principstridige er, at denne simple og konsekvente grundsætning fornægtes ham af kreditforeningerne i det normale tilfælde, hvor en debitor følger den af kreditforeningerne selv anbefalede amortisationsregel: gennem regelmæssige halvårlige afbetalinger i en længere årrække at nedbringe gælden. Her er det, at statutterne uden påviselig grund hidtil har tvunget skyldneren til at afbetale sin gæld med fulde hundreder og derved afskåret ham fra at drage fordel af markedets tilstand, hvad han – når henses til forholdene ved lånets optagelse – har et billigt krav på. Statutterne giver i virkeligheden ved denne irrationelle ordning medlemmerne en stadig præmie for og derved opfordring til ikke at amortisere normalt, men unormalt, for at opnå kursgevinsten, og modarbejder derved sit eget formål. Foreningen søger faktisk derved at bringe medlemmerne ind på en permanent spekulation i markedskursen, som ligger udenfor deres daglige opgave, og som de har et billigt krav på, at foreningens bestyrelse, på samtliges vegne, vil overtage, hvis derved en legitim fordel kan vindes. Forslaget tilsigter da kun at råde bod på en beklagelig konstruktionsfejl i kreditforeningens statutværk, – en fejl, som ikke kan tåles, når den en gang for alle er påvist og erkendt.

Obligationsejerne. Skønt man, med rette, ikke plejer at tage særligt hensyn til obligationsejerne, hver gang en statutforandring om foreningens indre administration vedtages eller blot, som her, foreningens direktion tildeles en ændret funktion, er der dog fra forskellig side rejst tvivl om, hvorvidt hensynet til kasseobligationernes ejere kunne hindre vedtagelsen af en statutændring som den foreslåede. Og skønt spørgsmålet herom alene kan afgøres endeligt af domstolene, skal jeg dog allerede her, og med offentliggørelsen for øje, tillade mig herom at ytre følgende:

Den ledende formelle grundsætning overfor kreditorerne må være, at de ganske ligesom debitorerne er underkastede de forandringer, som statutterne på lovlig måde måtte undergå, selv om det kan siges, at en ændring på en eller anden måde berører kreditorernes eller debitorernes retsstilling. Kreditforeningen er en organisk helhed, som er underkastet idelig udvikling, og ikke tør hindres i at udvikle sig på normal vis indenfor dens egne ledende principper. Kreditorerne kan lige så lidt som debitorerne beklage sig over ændringer, når blot disse fremtræder som normale. Hver eneste statutforandring, omberegning af det solidariske ansvar, panters overtagelse, vurderingsreglers slappelse, nye seriers oprettelse, ja selv en ny direktørs udnævnelse – kan de facto øve indflydelse på foreningens solidaritet og betalingsevne og derved på dens obligationers værd. Men det er selvindlysende, at sådanne ændringer må foreningens kreditorer (så vel som debitorer for mindretals vedkommende) finde sig i som normale dispositioner. Så længe der ikke røres ved de kreditorerne i følge deres forskrivning tilkommende rettigheder, er enhver statutforandring kreditorerne uvedkommende.

Men herefter er det givet, at obligationsejernes ret ikke i nogen måde berøres af mit ovenstående forslag. Thi kasseobligationernes tekst hjemler ingenlunde indehaverne nogen mod forslaget stridende ret. Tværtimod henviser forskrivningen udtrykkelig til statutternes – c: de til enhver tid gældende statutters – regler for udtrækning. Teksten giver kun kreditorerne den selvfølgelige ret til udtrækning, når foreningen vil opsige obligationen. Men herved rører mit forslag ikke. Spørgsmålet derimod om, hvornår opsigelse – specielt af den enkelte kreditors forskrivning – skal ske, er der intet udtalt om i obligationsteksten, netop fordi herom intet kan eller vil garanteres, da dette er et indre forhold i foreningen, som den alene selv afgør, og som er kreditor ganske uvedkommende. Foreningen er ikke bundet til nogen som helst regelmæssighed i så henseende[2]. Den vil kunne vedtage at gennemføre en opsigelse af hele obligationsmassen med få måneders varsel, – og den vil under visse forhold kunne blive nødt til at forlænge den normale periode, selv om dette måske kan blive til forringelse for kreditorerne ved at udskyde indfrielsestidspunktet. Men mit forslag vil i hvert tilfælde ikke forlænge, snarere forkorte tiden indtil opsigelsen ved at fremskynde amortisationen, og kan derfor end ikke tænkes at forringe kreditors udsigter.

Obligationsejernes krav i følge forskrivningen er formentlig indskrænket til:
at sikkerheden bliver uforandret,
at renten erlægges uforandret,
at han ikke tvinges til at modtage sit tilgodehavende til lavere kurs end pari, og
at han når som helst har ret til at afhænde sin obligation på det åbne marked.

Det skal ikke kunne påvises, at hans ret på noget af disse punkter berøres ved mit ovennævnte forslag om direktionens ret til opkøb af obligationer på markedet til dettes kurs.

Kursen. Man har ment, at udtrækningens (normale) ophør måske ville øve nogen indflydelse på kasseobligationernes kurs. Først skal herved bemærkes, at dette i hvert fald ikke vedrører de lån, som fremtidig (c: efter den foreslåede reforms gennemførelse) optages, og de obligationer, som i den anledning udstedes.

Men selv med hensyn til de alt udstedte obligationer af lukkede eller åbne serier gælder det, at disse ikke af foreningen er garanterede nogen bestemt kurs. Kursen er ikke en særlig, fra kreditorernes andre rettigheder forskellig ret, men tværtimod indbegrebet af alle de øvrige c: pengemarkedets vurdering af obligationernes totalitet. Hvis derfor en foranstaltning, hvortil foreningen er berettiget, medfører en ændring i kreditorernes stilling, som har en kursnedgang til følge, så kan ikke på denne sidste kendsgerning støttes noget særligt krav for kreditorerne, netop fordi denne kun er afledet af hin uomtvistede. Er kreditor pligtig til at tåle en statutforandring, viser det sig ved, at han da må finde sig i en tilsvarende kursnedgang; for så vidt da markedet ellers dømmer rigtigt om den trufne foranstaltning, hvad foreningen ikke kan indvirke på, og derfor ej heller kan have ansvar for. En konverteringsbeslutning kan således medføre en øjeblikkelig kursnedgang, og lukning af en serie har den modsatte virkning. Alle sådanne bevægelser i kursen er foreningen som sådan uvedkommende, og de henhører til den selvfølgelige risiko (hvis det ikke er gevinst), som er forbundet med ethvert værdipapirs indehavelse, og som enhver kreditor må forudsættes at vide, da han erhvervede det, og derfor har taget i betragtning, da han købte obligationen. Han skuffes derfor aldeles ikke.

Men desuden – det kan ingenlunde indrømmes på forhånd, at den hidtil stedfundne udtræknings (normale) ophør absolut vil medføre nogen som helst kursnedgang, som kan forringe obligationens værdi som salgsgenstand i et givet øjeblik. Nedenfor skal påvises, at hin foranstaltning for en stor kreditorkreds’ vedkommende må antages at forhøje obligationens kurs. Men hvad der i det givne øjeblik motiverer kursens standpunkt – forholdet mellem tilbud og efterspørgsel – lader sig ikke her analysere. Kun skal det fremhæves, at efterspørgslen ikke formindskes ved udtrækningens ophør, men snarere forøges ved direktionens indkøb, så at denne faktor vistnok endog matematisk nøjagtig opvejer hin.

Og det beror på en bristende logik, når man opstiller, som sket er, den indvending mod forslaget, at den derved for debitorerne erhvervede fordel i alle tilfælde må tages et sted fra, og da fra kreditorerne. Thi selv om dette var rigtigt, er derved intet afgjort om, hvorvidt dette tab er et sådant, som kreditorerne skal bære – eller debitorerne, hvilket netop III.  Angreb og forsvar.  I januar 1904 optoges spørgsmålet til drøftelse i Finanstidende. Særlig blev det angrebet af en indsender hr. A, hvis fleste indvendinger vil fremgå indirekte af de nedenstående svar fra S. B.:  Jeg er hr. A. særdeles taknemmelig bevises. Mulig henhører tabet just til sådanne, som ifølge det foregående bør bæres af kreditorerne.

Vil man prøve dette spørgsmål overfor de almindeligt anerkendte grundsætninger om berettigede forventninger, da bliver spørgsmålet just, om nogen kreditor i følge de gældende regler har kunnet nære en berettiget forventning om indfrielsen ved regelmæssig udtrækning i normal amortisationstid – eller ikke. Men en slig forventning udelukker statutterne udtrykkelig, ved at give hver eneste debitor ubetinget og ubegrænset ret til når som helst at indfri hele sin restgæld til dagskurs. Og kan samtlige debitorer i kraft af statutterne foretage dette skridt hver for sig, uden at krænke kreditorernes ret, har de selvfølgelig samme ret til at gøre det i fællesskab. Nuvel – det er dette og intet andet mit ovenstående forslag går ud på. Det er simpelthen en fælles optræden til udnyttelse i forening af den ret, som ethvert medlem allerede nu har –, som etableres ved mit forslag. Det er en af de fuldt normale dispositioner, som kreditforeningens ledende princip forudsætter og statutterne bekræfter, som er debitorerne direkte tillagt, og som er kreditorerne ganske uvedkommende, thi den obligation, som den enkelte kreditor sidder inde med, berøres ikke deraf, men kun de obligationer, der er overgivne til markedet, og selv her bestemmer den sælgende kreditor jo prisen, som den købende debitor (eller direktionen) må erlægge. Og enhver kreditor måtte vide, at en sådan indfrielsesmåde er tilladt ved statutterne, medens det ikke gør nogen forandring heri, om indfrielsen sker ved direktionens hjælp eller f.eks. ved foranstaltning af et nedsat udvalg. – At påstå det modsatte ville være at betage debitorerne en dem allerede nu i følge statutterne tilkommende fundamental og meget vigtig beføjelse, som er i bedste overensstemmelse med kreditforeningernes hele kollektiv-princip, og som jeg derfor ikke kan tænke mig, at nogen direktion vil være med til at indskrænke. Det høje ministerium selvfølgelig ej heller. Som det for en ærekær privat skyldner vil være krænkende, om en kreditor skulle kunne hindre hans normale dispositioner over pantet, eller afkræve ham en ydmygelse i den anledning, således ville det for vore kredit­forenings medlemmer være særdeles krænkende, om hensynet til obligationsejerne skulle kunne hindre dem i at udøve selvstyrets normale rettigheder indenfor deres forening.

Afsætningshensyn. Det er virkelig også påstået, at udtrækningen, selvom den ikke er en virkelig og beregnelig fordel, dog frembyder en sådan behagelighed for kreditorerne. At dens bortfalden ville svække mulighederne for afsætning til højeste kurs, og dette skulle særlig gælde overfor visse udenlandske marked er og overfor sådanne køberkredse, som ynder den med udtrækningen forbundne spænding.

Bortset fra, at kreditforeningerne næppe alt for stærkt bør imødekomme deslige tendenser, beror hin opfattelse på en åbenbar misforståelse. Det modsatte er snarere tilfældet. Ganske vist findes der et måske ikke helt ringe marked for papirer, som udlover en særlig præmie udover renten, ja endog præmien alene uden rente. Men den trang til spillets spænding, som derved imødekommes, tilfredsstilles ingenlunde ved vore kasseobligationers nuværende smule udtrækning med sine ringe muligheder for kurs­difference under normale forhold. De egner sig derfor aldeles ikke til hine køberkredse. Og på den anden side føles udtrækningen og den dermed forbundne store ulejlighed ved det halvårlige eftersyn af listerne (eller særlig afgift derfor) og mulige tab derved, som en følelig ulempe for en anden og langt større kundekreds, nemlig vore obligationers sikreste og bedste aftagere: overformynderier, sparekasser, legater og deslige institutioner, der foretrækker et roligt anlæg for rentens skyld, uden særlig at spekulere i kursavancer.

Ganske det samme gælder udlandets markeder, hvor køberne deler sig i de samme grupper med særskilte krav. Kun forvolder udtrækningsvanskelighederne her sikkert endnu mere urimelig ulejlighed, som de må betale for, til skade for kursen. Hvad særlig det franske og engelske stormarked angår, da beror det, efter hvad jeg har erfaret, på en stor misforståelse, når det er sagt, at disse markeder særlig skulle foretrække vore bagateller af udtrækningsmuligheder. De ynder tværtimod aldeles ikke denne ordning, og finder den abnorm og ubegrundet. Hverken den franske eller engelske statsgæld indfries således normalt gennem udtrækning, men simpelthen ved indkøb i det åbne marked, som naturligt er. Det er endog meddelt mig, at det direkte skader vore gode kreditforenings­papirers afsætning i mange udenlandske kredses øjne, idet man ikke forstår denne vilkårlige udtrækning af den enkelte obligation, men antager, at denne forældede institution vidner om, enten at pengeforholdene i Danmark ikke er rationelt ordnede, eller at papirerne må antages at trænge til en slig kunstig stimulation, hvorved de let sættes i klasse med de egentlige lotteri-obligationer, – uden dog at eje disses særlige tillokkelser.

Det tør derfor antages, at afskaffelsen af udtrækningen vil føles som en virkelig lettelse for den overvejende del af vore obligations-aftagere i udland og indland, og mulig endog bane vej for deres indførelse i kredse, der hidtil har forholdt sig passive i så henseende, hvilket ville betyde en ny vinding ved reformen[3].

I det hele vil man formentlig ved nærmere undersøgelse af den del af pengemarkedet, som attrår kreditforenings- og lignende papirer, finde et aftagende hensyn til kursgevinst og et voksende hensyn til den rolige og uafbrudte rentenydelse. Idet trangen til spekulationsgevinst søger sig helt andre udveje.

Foreningens administration vil ganske sikkert blive lettet ved afskaffelsen af det hele udtrækningsmaskineri, der kræver en række foranstaltninger (og kontrol med disse) i foreningens centraladministration, som da kunne undværes, derunder den vidtløftige og bekostelige avertering gennem blade og kalendere af udtrækningen. Det er et hensigtsløst spild af arbejde og udgift, som sker uden nytte for nogen, alene til opfyldelsen af en gammel statutregel. Der er påfaldende irrationel og stridende mod foreningernes hovedformål. Måske var udtrækning nødvendig ved foreningernes første fremkomst for at få kapitalmarkedet i tale gennem de idelige halvårlige reklamer, som udtrækningsannoncerne er. Nu er den kun en antikveret levning fra fortiden, moden til pulterkammeret som alt, hvad der har overlevet sig selv.

Da forslaget kun tilsigter at give direktionen en ret – men ikke pligt – til at undlade udtrækningen, er det lagt i direktionens hånd at gøre overgangen så jævn og rolig som direktionen måtte finde stemmende med foreningens tarv.

Foreningens medlemmer vil ved den foreslåede statutændring få tilbage den naturlige ret, som hidtil har været dem nægtet, til at indfri deres gæld gennem normal amortisation med samme mønt, som den blev dem udbetalt med. De får herved den hele mulighed – selvom den ikke på forhånd kan påvises at være en stor og betydningsfuld kursgevinst – for at kunne indvinde det tab, som i reglen er forbundet med optagelsen af et kreditforeningslån. Og da dette tab hidtil (fordi det var uden udsigt til erstatning) har hindret mange grundejere i at søge til kreditforeningerne, og har tvunget dem over til andre konkurrerende låneanstalter, er der næppe tvivl om, at den foreslåede statutforandring vil have den virkning at forøge tilgangen til vore foreninger, som derved komme meget nær op til idealet for et velordnet hypoteksystem.

Herved er væsentlig kun tænkt på forholdene under almindelige omstændigheder. Men vil man tænke sig ekstraordinære krise­forhold, som trykker kurserne usædvanlig, og hvorunder den nugældende ordning vil tvinge debitorerne til desuagtet at afbetale deres gæld til fulde kurser, så at hele krisens tab falder på debitorerne, – da vil det først ret erkendes, i hvilken grad den her foreslåede statutændring er tjenlig for kreditforeningerne.

Men hovedsagen må være, at forslaget kun er en organisation af den medlemmerne enkeltvis alt nu tilkommende ret, en udnyttelse af det fællesskab, som det er foreningernes eneste formål at realisere på bedste måde – en fjernelse af den modsigelse, som vore statutter hidtil har indeholdt fra ældre tid, til skade for medlemmernes naturlige rettigheder.

Jeg tillader mig at gå ud fra, at hr. Repræsentanten i alt væsentligt vil kunne dele den her hævdede opfattelse og derfor vil antage sig dette forslag til videre forelæggelse for repræsentantskabet og generalforsamlingen, så at det kan blive til gældende lov snarest derefter.

Det tilføjes, at jeg gennem bladene og på anden måde agter at udbrede kendskab til denne sag blandt foreningens medlemmer i så vide kredse som muligt, idet jeg føler mig overbevist om, at forslaget da vil kunne påregne den til dets gennemførelse på generalforsamlingen fornødne tilslutning.

Høng, den 20. August 1902.
Ærbødigst
S. Berthelsen,
Interessent i Østifternes Kredit Forening.

Efterskrift.

Ifølge de bestående statutter for alle kreditforeninger har ethvert medlem ret til uden foregående varsel, i hver af de halvårlige terminer, at betale større og mindre afdrag på sin gæld, når sådanne afdrag erlægges i foreningens pågældende kasseobligationer, der af foreningen skulle modtages til deres fulde pålydende; dette skal da (uden kursafdrag) afskrives på vedkommende medlems gæld.

 

III.
Angreb og forsvar.

I januar 1904 optoges spørgsmålet til drøftelse i Finanstidende. Særlig blev det angrebet af en indsender hr. A, hvis fleste indvendinger vil fremgå indirekte af de nedenstående svar fra S. B.:

Jeg er hr. A. særdeles taknemmelig for den meget store indrømmelse, som han har gjort mit forslag, det han kalder planen “En principmæssig og logisk videreudførelse af kreditforeningernes grundprincip”. Det er ramt på sømhovedet! Derved anerkendes samtidig, at den nuværende ordning, hvor vel hvert enkelt medlem, men ikke samtlige medlemmer i flok, kan indfri gælden ved frit opkøb – er stridende mod hint grundprincip. Mere kan jeg ikke godt forlange. At dette principbrud er et fra foreningernes side forstandigt brud, og at dette ikke nu kan heles, det mener hr. A., men ikke jeg, – og derom står da alene striden. Herved er adskillig klarhed vundet.

Overfor det allerede begåede principbrud i de ældre serier synes jeg, at hr. A. er lige hård nok imod mig. Han erklærer straks mit forslag fuldstændig a priori for “ganske udelukket”, et “direkte og åbent kontraktbrud”, en “misligholdelse”. Og han manøvrerer så behændigt, at han straks indrangerer under sin garde både indenrigsministeren, domstolene, børsen og pengemarkedet, ja endog alle vore kreditforeningsdirektører – som jeg dog i alt fald troede, at vi interessenter turde regne til vore folk! Jeg må indrømme, at hvis hr. A. virkelig har hvervet alle disse mægtige forbundsfæller for sit standpunkt, så står min sag på forhånd ikke helt godt, – selv om vi måtte kunne mobilisere det par repræsentantskaber og den smule interessenter.

Men er det nu egentlig ganske rigtigt af hr. A., således endnu forinden han har opstillet noget som helst argument, at foregribe afgørelsen, ved at udtale noget så forbindende om hine høje myndigheders anskuelse?

Det er selvfølgeligt udelukket, at hr. A. her kan tale direkte på indenrigsministerens vegne. Excellencen vil sikkert forbeholde sig sin fulde frihed indtil det øjeblik, da et af kreditforeningernes interessenter vedtaget statuttillæg herom forelægges til godkendelse, og da afgøre sagen på sit konstitutionelle ansvar. Jeg kan her mene, at et forslag, som selv modstanderne må indrømme kun er en “logisk videreudførelse af foreningens grundprincip – vanskelig kan nægtes fremme. – Hr. A. kan mene det modsatte, men på forhånd at intimidere hermed er uberettiget. (Hvad jeg derom har sagt, er kun, at det høje ministerium næppe går med til at indskrænke debitorernes nuværende rettigheder) Vi lader altså ministeriet foreløbigt ganske neutralt.

Så er der domstolene. Også her ville det vist have være rettest, at hr. A. havde ledsaget sit håb om disses tilslutning med gode juridiske grunde. Foreligger der først gyldigt vedtagne og sanktionerede statutter, så gad jeg se den kreditor, der tør rejse sag i kraft af en forskrivning, hvis pågældende bestemmelse netop henviser til de til enhver tid lovligt vældende statutter. Det blev vist snarere mulkt for unødig trætte, vor kreditor fik i tilgift hos Højesteret.

Kreditforeningernes direktører tror jeg det rettest at lade blive udenfor denne diskussion. Deres såre påskønnede virksomhed i denne som i andre sager falder indenfor foreningens ramme og før repræsentantskabernes beslutning er taget. Er statuttillægget vedtaget, tvivler jeg ikke om, at enhver direktør loyalt vil virke til at gennemføre interessenternes således udtalte vilje, – og forud derfor vil han sikkert intet foregribe.

Endelig er der så Børsen og pengemarkedet, dette store Bøjgen-­lignende væsen, der er så skrækindgydende for mange – og som det er så nemt for hr. A. at true med. Dog – trusler gælder ikke! Medens det nedenfor skal undersøges, hvilken værdi, der kan tillægges Børsens mening om de nye fremtidige obligationer – som udstedes efter vedtagelsen af frit opkøb – lader vi her, hvor talen alene er om de ældre serier, pengemarkedets mening ganske ude af betragtning. Vil det ærede marked virkelig af hensyn til statutændringen vilkårlig trykke kursen på disse papirer, kan vi interessenter vanskelig indvende noget derimod. Vi opkøber dem jo nemlig derved så meget billigere!

Nej, alle disse skræmmebilleder på forhånd virker kun på børn og barnlige sjæle. Sagens kerne er simpelthen, om vi ved et statuttillæg, der tillader “frit opkøb”, krænker nogen som helst berettiget interesse. Gør vi det, så fortjener vi at få alle høje magter imod os. Hvis ikke, må vi bede os fri for spøgelser.

Det er givet, at der mellem kreditorerne og debitorerne består et kontraktforhold, som ingen må krænke. Det er lige så givet, at der er en række dispositioner, som debitorerne har lov til frit at foretage som normale dispositioner. Spørgsmålet er kun, hvor grænsen er, om “tvungen udtrækning” henhører til disse sidste, eller er kontraktmæssig pligt.

Jeg skal fremdeles (skønt uden nødvendighed, [fr. min påvisning) indrømme, at udtrækningens afskaffelse kan virke som at miste en chance, og følgelig måske kaldes et tab for visse obligationsejere. Derved er dog intet bevist om, hvem der bør bære dette tab. At afgøre dette, som hr. A., på forhånd, er at forveksle adgang med ret. D’hrr. kreditorer har efter de nugældende statutter en adgang til, så længe foreningen vælger udtrækning, at erhverve kursforskellen, og denne adgang bør de være taknemlig for, det samme gælder visse andre ved statutterne dem indrømmede muligheder. Således også adgangen til at få deres obligationer gratis opbevaret og kontrolleret af foreningens styrelse. Men hvem tør her tale om nogen ret, trods det, at statutterne indeholder beføjelsen? Hvis en forening i morgen beslutter, at der for opbevaringen skal betales l promille til administrationsfonden (hvad der kun var såre rimeligt, da foreningerne vistnok ikke bør gå bankerne i næringen) – hvem vil da vove at påstå, at dette “tab” for visse kreditorer har krav på mindste dækning, eller at de skulle kunne løbe til minister eller domstole med deres “ret”. Således med alle andre tilfælde, i hvilke de nugældende statutter viser kreditorerne en indrømmelse, uden at denne dog vedrører deres fundamentale krav. Her skal og vil enhver domstol eller minister rolig spørge: er den mistede mulighed blot en adgang, som for en tid har været indrømmet kreditorer, men ikke er en logisk følge af foreningens grundprincip, – thi i så fald henhører tabet til de selvfølgelige, som kreditor selv må bære, fordi han ifølge sin forskrivning ikke var sikret denne adgang, men måtte forudsætte dens ophør, blandt flere muligheder.

Eller – er det en ret, som begrebsmæssig henhører til indehavelsen af en obligation, og som man af denne kunne læse sig til? Men dette sidste vover end ikke hr. A. at påstå. Jeg kender ikke ordlyden af samtlige obligationer. Men alle, jeg har set, hjemler netop ikke indehaverne en sådan ret, men tilsiger ham kun indfrielse til parikurs, når og for så vidt udtrækning og opsigelse overhovedet finder sted, og denne regel vedbliver at have sin fulde gyldighed – også efter vort forslags vedtagelse.

Hr. A.s henvisning til de statutter, som gjaldt, da serien åbnedes, er et ganske håbløst standpunkt. Især efter at det nu er oplyst, at vist nok alle kreditforeningers statutter oprindelig har haft “frit opkøb”, og at de til forskellige tider, men for øvrigt uden sammenhæng med nye seriedannelser, er gået bort derfra for en tid. Snarere kunne en kreditor måske gå ud fra statutterne på det tidspunkt, da han erhvervede sin obligation og (underforstået) læste statutterne igennem. Men det ses let, hvor umuligt også dette stundpunkt er – thi han må da også have læst paragraffen om, at statutterne kunne ændres, og følgelig indrettet sit køb, sin pris og sine forventninger derefter. Hvis manden ellers er normal.

Hverken hr. A. eller nogen anden har påstået, at kreditors ret ifølge forskrivningen, således som jeg har formuleret den (nemlig til 1) uforringet sikkerhed, 2) uforringet rente, 3) parikurs ved opsigelse og 4) markedskurs ved frit salg) på nogen måde berøres ved mit forslag. Ikke mindste berettiget forventning er da vakt eller bristet, når forslaget nu gennemføres. Kun et af de stød, som verden giver, kan konstateres.

Det kunne have sin store betydning en gang for alle at påvise, hvor grænsen for en kreditforenings beføjelse overfor obligationsejerne i det hele retlig må antages at gå – et spørgsmål, som vore systematiske håndbøger naturligvis går ganske udenom, som om de fleste virkelig praktiske kvæstioner[4].

Her skal jeg dog kun efter hr. A.s foranledning berøre spørgsmålet om retten til at ændre beregningen af det solidariske ansvar. Hr. A. bestrider dette, men vistnok ganske med urette.

Spørgsmålet rummer i sig forskellige sidespørgsmål. En kendsgerning er det således, at kreditforeningernes historie viser en til forskellige tider højst forskellig opfattelse af det solidariske ansvars beregning i forhold til ejendommen. Vi lever på en måde her under den fuldstændigste ministerielle vilkårlighed. Kommer der engang en matematiker, som påviser, f.eks. at man (udover det løbende regnskabsår) overhovedet ikke rationelt kan beregne nogen ansvarspligt, vil en minister med sindsro kunne frafalde forgængerens krav. Afd. Direktør Hein påviste, – for at nævne en anden side af sagen – at der faktisk ikke kan tales om “solidaritet” i egentlig juridisk forstand mellem interessenterne. Fremdeles: da der efter statutterne overhovedet ikke må tages hensyn til debitors person ved vurdering eller belåning, vil foreningerne (lige så vel som assistenshuset) mulig ganske kunne opgive deres personlige fordringskrav mod de fallerende debitorer (hvad de i reglen ikke taber meget ved), og holde sig til pantet alene. Og således fremdeles. Ingen har heller endnu påstået, at foreningerne ikke frit skulle kunne nedsætte deres reservefond (indskud, bidrag eller maksimalstørrelse), uden at den “ret”, som kreditorerne derved eventuelt mister til det større reservefond (hvorfor ikke?) – i så fald kom på tale.

I alle disse og lignende tilfælde, hvor kun foreningens indre ordning ændres, men dens fundamentale forpligtelser udadtil ikke berøres, dér hverken kan eller vil foreningerne tåle nogen som helst indblanding fra kreditoren side, men gennem sine af børs og bank forhåbentlig uafhængige repræsentantskaber og direktioner vide at hævde alle selvstyrets rettigheder, og hindre ethvert overgreb, selvom der i den anledning råbes op med “kontraktbrud” osv. Vi henviser netop d’hrr klagere til – kontrakten!

Om “frit opkøb” skal indføres ved fremtidige udstedelser af kasseobligationer anerkendes fra alle sider at være et hensigtsmæssighedsspørgsmål alene, beroende på, om foreningerne, alt vel overvejet, mener at kunne stå sig ved reformen. Ingen betvivler, at denne vil bringe medlemmerne store fordele, særdeles under kriseforhold. Lad os da høre, hvad den ærede hr. A, kan have at sige imod reformen – af principielle grunde eller hensynet til markedet.

Hvad selve princippet angår, mener hr. A., at den logiske følge af “frit opkøb” ville være udelukkende opkøbspligt – altså også når kursen gik over pari. Men dette er begrebsforvirring. Det er logisk at kræve samme ret for foreningen, som den hvert enkelt medlem nu har, til at indfri ved opkøb. Men så yderligere at kræve af foreningen en pligt, som intet medlem nu har og som går ud over den i forskrivningen stipulerede forpligtelse – det var at falde i den modsatte vejgrøft. Vi kender jo alle slusernes princip: automatisk åbner de sig mod havet ved ebbe, men ligeså selvvirkende lukker de sig, når højvandet vil gå ind over et givet flademål. Netop så logisk og hensigtsmæssigt skal vor opkøbsreform virke – som ventilklappen i en pumpe, – som spærhagen på en kran, – tilladende fremskridt, hindrende krebsegang, automatisk og naturligt, i det forud givne formåls tjeneste, – har virkelig Englands statsgæld – som hr. A, oplyser – forhen savnet en sådan sikkerhedsventil så var det jo kedeligt for den engelske statskasse, men beviser højst, at de, der skulle varetage statens interesser, her var mindre kloge eller redelige, end de burde.

Ligeså er det en misforståelse, at vort opkøbsprincip skulle være uanvendeligt for obligationer, som har en tvunget indfrielseskurs, f.eks. 110%. For så vidt de pågældende forskrivninger kun forpligter foreningen til at betale de 110, når og for så vidt de opsiger gælden, indtræder pligten selvfølgelig ikke, når foreningerne ikke opsiger den, men opkøber til dagens kurs. Kreditorerne kan jo ganske roligt vente til foreningen engang nødes til at foretage opsigelse for at få de sidste obligationer frem. Men de af kreditorerne, som forinden frivillig afstår deres obligationer til markedskurs, må dog virkelig have frit lov dertil. Hvorledes skulle det dog forbydes dem’? Anderledes naturligvis, hvor forskrivningerne direkte forbyder frit opkøb, men jeg kender ingen sådanne. Mon hr. A. gør det?

Principperne er altså i bedste orden.

Men nu kommer det, der især bør afskrække foreningerne: pengemarkedets uvilje mod at opgive udtrækningen og det deraf resulterende kursfald på de nye obligationer – hvis man tør tro hr. A. Og han optræder her ganske myndigt, både på det danske, tyske og franske pengemarkeds vegne.

Nu skal herved først bemærkes, at da et sådant formodet kursfald kun vil ramme fremtidige interessenter i foreningen, hvorimod det er de nuværende medlemmer, som skal vedtage ændringen, er det ikke givet, at hr. A’s trussel overhovedet vil virke stærkt på disse sidste. I alt fald er der sikkert en grænse for, hvilke ofre disse vil bringe for hines skyld. Men lad os foreløbig se bort herfra for at komme til sagens realitet.

Det er ikke tvivlsomt, at adskillige købere foretrækker obligationer med udtrækningsmulighed, – men spørgsmålet er, om ikke endnu flere foretrække en uforstyrret renteydelse. Dette spørgsmål er et faktisk, som kun erfaringen kan endelig afgøre. Men de af hr. A. fremførte formodninger synes mig ikke at veje stort til.

De hjemlige eksempler på, hvorledes foreningerne i ældre tider har skiftet principper op og ned efter velvillige rådgiveres tilskyndelser, og derved bragt forvirring og usikkerhed ind i pengemarkedets bedømmelse, – de beviser kun, at markedet med rette kræver en fast og ensartet ledelse af realkreditpapirerne, hvis de skal egne sig til fast og roligt anlæg, som meningen var. Men dette krav vil netop imødekommes den dag, vore foreninger enes om at afskaffe den lotteripræmie – latterlig ved sin lidenhed – som udtrækningschancen vitterlig er, for de egentlige spillere. – Det særlige eksempel fra Viborg foreningen, som hr. direktør Rasmussen opstiller i artiklen af 14. dec., kan jeg ikke anerkende. At kursforskellen mellem jyder og østifter hovedsagelig må tilskrives “frit køb”, – det var just det, som skulle bevises, men det er kun fremsat som påstand. Meget mere tror jeg at vide, at det i halvfjerdserne var en række helt andre grunde som bevirkede jydernes lave kurs. Betegnende er det, hvorledes en trussel fra nogle fondsmæglere var tilstrækkelig til at skræmme foreningen derovre bort fra en i og for sig fornuftig fremgangsmåde.

Her kommer vi netop til et punkt, som ikke må tabes af syne. Det er ikke umuligt, at vort lille hjemmemarked mere end godt er er behersket af forholdsvis snævre kliker. Det er rimeligt nok, at disse meget let kan ophidses til modtræk, især ved sådanne alarmerende påstande og artikler som hr. A’s. Det er fremdeles muligt, at der er en række småbørsinteresser knyttede til den “omsætning” som udtrækning og indfrielse medfører – folk som lever af “gnidningsmodstanden”. Hertil hører sikkert den af hr. A. citerede navnløse “franske nationaløkonom”, som kalder denne hensigtsløse omveksling af nogle papirstykker for en heldig “blodfornyelse” – ja, måske for iglerne på pariserbørsen. Men næppe så heldig for patienterne. Og det er vel for disse sidstes vel, vi kæmper’?

Men ligesom denne velkendte kulisse-modstand mod enhver fornuftig reform, som afskaffer et hensigtsløst mellemled, næppe betyder stort overfor en fælles optræden fra samtlige kreditforeninger, således turde hine provisions-interesser ej heller være identiske med det virkelige pengemarkeds. Dettes virkelige ledere henhører ikke til hin kategori, men vil forstå, at det her drejer sig om en sund og rigtig “videreudførelse af kreditforeningernes grundprincip”, og de vil, om det kræves, række foreningerne en hånd til dets gennemførelse.

Thi jeg tilstår, at jeg nærer den tillid til vort pengemarkeds virkelige ledere, at de har både evne og vilje til at se stort på en sådan reform, der kun tilsigter at bringe orden i vort obligations­udbud, – så at lotteripapirer kommer for sig – real-rente for sig. Hvad er overledelse og administration andet end: orden, klarhed og plan, sammendrag af det ensartede, fjernelse af alle miksede elementer, hvor navnet ikke fuldt dækker begrebet?

Indenfor kreditforeningskredse har for øvrigt afsætningsforholdene på vor børs ofte været under omtale – og ikke altid smigrende. Det er ikke utroligt, at en del af de fordele, som dir. Hein påviste, ville følge af en formelig centralkreditforening med udstedelse af fællesobligationer, i nogen grad kunne erhverves for foreningerne simpelthen ved oprettelsen af et centralbureau for afsætning af samtlige foreningers nye obligationer, uden fællesskab i øvrigt – måske med en af de bestående banker som generalkommissær. Derved ville de nye interessenter formentlig ganske kunne fritages for afhængighed af den kulissepolitik, som nu påstås at drive sit spil af og til på Københavns Fondsbørs, måske til større skade for kursen end nogen ved. Et sådant centralbureau ville tilmed være det rette udgangspunkt for indarbejdelsen af vore nye obligationer på udlandets markeder, og rimeligvis i nogen grad kunne organisere de masse­udbud, som her kræves – uden at vi blive nødt til at ty til det tvivlsomme hypotekbank-princip, som er kreditforeningernes så ganske modsat. Tanken fortjener i hvert fald overvejelse. Og jeg tror ikke at de subalterne børsinteresser behøver at gøre sig megen ulejlighed for at fremkalde fra foreningernes side modtræk, som de her antydede.

Hr. A har øjensynlig adskillige gode egenskaber tilfælles med den, man i commissproget kalder »en flink sælger”, hvis særlige talent udfolder sig ved disken – medens den anden side af købmandsgerningen: indkøbet og dispositionen ligger vedkommende fjernere. Thi hr. A. fremsætter som ubetinget den sætning “det er købernes ønske, der bestemmer efterspørgslen og prisen!” Tillad mig da at sige hr. A” at også sælgernes tilbud er en del af handelens grundvilkår, – og at den, der glemmer dette, er lidet skikket til at vejlede andre om økonomi. Der er just en grænse, som en reel købmand ikke går under. Det eksempel, som hr. A. holder op for os, nemlig Credit Fonciers udgivelse af hypotekobligationer med høje spillepræmier, er just bevis for, at den forretning er lidet reel; den ligner påfaldende de københavnske “Tilgifts”forretninger, som udlover gaver og præmier for at lokke kunder til, men som nu overalt erkendes ødelæggende for al reel handel. Thi det er jo en grov misforståelse, at køberne ikke betaler præmierne – ved at modtage dårligere varer. At hin franske bank har en succes med slige emissioner – er da et lidet smigrende vidnesbyrd om visse franske forhold. Og det er netop overfor sådanne halvvejs svindelaffærer, at jeg har ment at vore danske kreditforeninger var meget for fornemme til at imødekomme deslige tendenser. Vi har en langt finere og mere udsøgt kundekreds, som vi kun støder fra os ved for mange diskespring.

Den påstand, at særligt det franske pengemarked ikke vil modtage emissioner, der giver udstederen fri opkøbsret til enhver tid af ganske ubegrænsede obligationsmængder, forekommer mig for øvrigt såre mærkelig. Er da ikke den franske statsgæld væsentlig baseret på Rentes, med fri opkøbsret for debitor? Og hvorfor blev da det sidste store danske statslån af 1901 netop finansieret i Frankrig – thi jeg forudsætter at den danske statskasse ikke har afskåret sig fra når som helst at indkøbe sine obligationer underhånden til markedskurs? Herpå vil hr. A, sikkert kunne svare.

Tværtimod er det min overbevisning, at der åbner sig et meget større marked i udlandet for vore kreditforeningsobligationer den dag, da disse (mulig nok gennem et centralbureau), udbydes i store uniforme partier, og uden den forvirrende ordning af amortisationen, som den nuværende udtrækning frembyder for store rolige købere. Jeg har megen grund til at antage, at vi til den tid har et sikkert afsætningssted i England for alt, hvad vore kreditforeninger kan byde  frem – til en højere kurs end den vor børs hidtil har ladet os få. I alt fald for det danske landbrug er broen over til England meget farbar, og tilliden vistnok i nogen grad gensidig.

Men selvom en sådan afsætningsordning ikke lige straks kan iværksættes, og selvom hr. A ved børsens hjælp kan få ret i, at vore kreditforeningers obligationers kurs vil trykkes lidt, den dag, da frit opkøb indføres – hvad betyder så det, når alt kommer til alt? Det har vist sig, at de “miksede” obligationer – trods deres lidt lavere kurs, der vistnok netop skyldes subalterne børsinteresser – alligevel søges af et voksende antal låntagere, fordi den delvise afdragsfrihed fuldkommen opvejer et mindre kurstab. Det vil i værste fald gå ligeså med virkningen af “frit opkøb”. Vore kreditforeninger vil, især når de er enige om reformen, ingenlunde af den grund miste tilgang fra de fornuftige grundejere, for hvem en heldigere ordnet, rationel udgangskurs (indfrielsesmåde) mere end opvejer en (måske ½%) lavere indgangskurs; det er et valg mellem en øjeblikkelig og en fremtidig fordel, som må stå enhver frit!

Mister vi her tilgang bliver det nærmest af de stærkt opspændte grundspekulanter, for hvem den øjeblikkelige kurs’ yderste øre er alt – men fremtiden ret ligegyldig. Jeg kunne tænke mig, at flertallet af interessenterne rolig vil finde sig i at undvære dhrr.’s tilgang – når denne er uforenelig med en reform, som kun er en videreudførelse af vore sunde grundprincipper, i den legitime grundejerstands interesse.

Vi har måske endog intet imod, at der ved indgangen til vore foreninger opsættes en sådan prøvesten for dem, vi fremtidig skal være solidariske med! Måske vil denne sigtning højne tilliden og derved gavne kursen på markedet.

Og hermed være reformen “frit opkøb”, på ny anbefalet til interessenters, repræsentanters og direktioners overvejelse og gennemførelse snarest.

Der er nu fremlagt et ikke ringe materiale til, at et standpunkt kan tages. Langt større end da visse foreninger i ældre tider afspærrede denne kloge sikkerhedsventil – fordi en fyrbøder syntes det var nemmere at smelte hullet til.

NOTER

[1] De ovennævnte regler i statutterne for Østifternes Kreditforening er så vidt vides enslydende med de tilsvarende bestemmelser i samtlige øvrige kreditkassers og foreningers vedtægter, hvorfor den her givne argumentation turde være anvendelig også uden for den bestemte forening, som her sigtes til.

[2] Hvor kreditforeningen i obligationsteksten bar forpligtet sig til endelig indfrielse indenfor en given tidsgrænse (f. eks. 60 år), må denne selvfølgelig overholdes, men den forudsættes netop også overholdt ved den foreslåede reform.

[3] Nærmest som kuriosum skal her meddeles, at et i Tyskland udkommet værk om danske landbrugsforhold synes at gå ud fra, at den her foreslåede reform allerede er gennemført i de danske kreditanstalter. Det hedder nemlig i kapitlet: “Landwirtschaftlicher Credit- und Verschuldungsverhältnisse” herom: “Die Pfandbriefe sind in der Regel Inhaberpapiere und ebenso wie die Hypotheken von Seiten des Gläubigers unkündbar, so lange der Schuldner seinen Verpflichtungen nachkommt. Den Schuldner ist das recht der Schuldenablösung in liberaler Weise, insbesondere durch Ankauf von Pfandbriefen gestattet. Auch von Seiten der Creditcasse werden die Pfandbriefe nicht durch Auslosung sondern durch Ankauf eingelöst” (“Aus den Landwirtschaftlichen Zuständen in Dänemark von dr, rer, pol. Josef Graf von Holstein-Ledreborg”. Verlag von Wilhelm Issleib. Berlin S. M. 48 1900.)

[4] Tilknytning til tvist. Noget, som er genstand for spørgsmål, tvivl, diskussion (fra ODS /pma)